22财年业绩不及预期，交银价港但利润率保持坚挺：滔博22财年销售额同比下滑11.5%，国际净利润同比下滑11.7%至24亿元人民币（下同），维持比市场一致预测低7%。滔搏毛利率提升2.6个百分点至43.4%，买入目标而净利润率同比持平。评级派息率为109%（包括特别股息）。交银价港

5月以来客流量有所改善；大店的国际表现更出色：自“5.20”促销活动以来，大部分地区的维持销售和客流量都已转正。大店的滔搏销售通常比小店更有韧性。

库存水平同比上升，买入目标需要打折降库存。评级截至2022年2月，交银价港库存周转天数上升20天至130天，国际但库龄仍然健康，维持新产品占比超过80%。

品牌以及更多潜在品牌的加入将促进增长：滔博自4月份以来开设的李宁门店不到100家，采取了“先质后量”的扩张策略。

低基数+新品牌+高股息+低估值=重申买入：我们下调了23-24财年的每股收益，以反映疫情的影响，但相信今年的低基数、重点品牌的复苏（尤其是耐克）和新品牌的加入将重燃滔博的增长动力。维持买入，我们将每股盈利从22财年切换至23财年，基于14倍市盈率（不变），下调目标价至7.7港元（前为14.50港元），对应0.83倍的PEG。

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